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C'était une réaction compréhensible face aux derniers résultats de Tesla Inc. :
Les éléments de base sont là : les ventes de véhicules de Tesla, les prix et les marges étaient médiocres et les déclarations du président-directeur général Elon Musk étaient, comme à son habitude, vagues. Pourtant, l'action a grimpé. On conclut que ce trimestre désastreux est emblématique d'une entreprise en transition d'un ‘pure player’ automobile à un acteur très diversifié sur l'IA et la robotique. Le lendemain, il a révisé à la baisse les prévisions de 2025 pour les livraisons de véhicules, les prix et les marges, les livraisons de batteries et les bénéfices globaux. L'objectif de prix est resté inchangé à 396 € (Tesla a clôturé vendredi à environ 372 € avec une capitalisation boursière de 1,2 trillion €).
La dissonance entre les finances de Tesla et le prix de l'action n'est guère nouvelle, mais elle a atteint de nouveaux sommets. Les analystes chargés de couvrir une entreprise automobile qui se demandent à haute voix si elle est bien une entreprise automobile signalent à quel point les choses sont devenues déconnectées.
Dans un sens — et pas un bon — Tesla n'est pas une entreprise automobile. J'ai écrit ici sur la faiblesse des derniers résultats financiers, avec d'importantes ventes de crédits zéro émission et un gain sur le Bitcoin. Mais si l'on prend en compte les revenus d'intérêt sur les soldes de trésorerie, on pourrait penser que Tesla a terminé 2024 en se rapprochant davantage d'un gestionnaire de fonds spécialisé dans les cryptos, les crédits verts et les bons du Trésor, avec une activité annexe dans la fabrication de voitures.
Sauf que, bien sûr, Tesla est une entreprise automobile. La fabrication et la vente de véhicules électriques — en plus de vendre les crédits réglementaires qu'ils génèrent et offrir des services comme les pièces et la recharge de VE — ont généré 90% du chiffre d'affaires et 85% du bénéfice brut l'année dernière. Le secteur du stockage d'énergie de Tesla a fortement progressé mais reste relativement faible et la tendance de ses marges unitaires — en baisse de 30% au cours des trois derniers trimestres seulement — suggère qu'il doit échapper à la standardisation qui hante tout fabricant de batteries.
Le problème, c'est que les actions automobiles ont tendance à se négocier sur des multiples à un chiffre plutôt que sur les multiples à trois chiffres de Tesla. Pire, les ventes automobiles de Tesla ont cessé de croître l'année dernière (et Musk n'a pas réitéré le chiffre de croissance de 20 à 30 % pour 2025 qu'il avait annoncé il y a à peine trois mois). Supposons que 90 % du chiffre de consensus des bénéfices de l'année prochaine soit lié aux voitures et appliquons un multiple premium automobile pour le plaisir — disons, les 49 fois affichés par Ferrari NV, une entreprise qui a des marges bien plus élevées. Même alors, l'activité automobile de Tesla vaudrait 123 € par action, soit un tiers du prix actuel.
Par conséquent, un an après avoir organisé une journée entière autour de la promesse d'un VE beaucoup moins cher, Musk s'est fortement orienté en 2024 non seulement vers son discours existant sur les robotaxis mais aussi vers l'intelligence artificielle et le robot humanoïde Optimus — pratiquement tout sauf des voitures (conduites par des humains). Ce sont tous des projets internes plutôt que, pour l'instant, des entreprises réelles.
Les prix des actions regardent vers l'avenir plutôt que vers le passé, donc beaucoup soutiendraient que malgré les terribles résultats automobiles, l'immense évaluation de Tesla se justifie par les futurs profits sur tous les éléments technologiques. Les optimistes peuvent signaler les réalisations antérieures de Musk, surtout le lancement grand public de ces VE et ses autres entreprises non Tesla, notamment Space Exploration Technologies Corp. ou SpaceX.
Mais en général, vous escomptez les flux de trésorerie projetés pour refléter les risques. Musk a accompli de vraies choses, mais il est indéniable que son bilan de faire des déclarations grandioses qui ne se réalisent pas ou arrivent très tard. Prenez les véhicules autonomes, où Musk a vanté l'arrivée imminente de Teslas pouvant se conduire elles-mêmes d'une côte à l'autre depuis une décennie. Cela ne s'est pas produit même si le concurrent Waymo LLC a lancé de véritables services de robotaxi dans plusieurs villes et est maintenant prêt à commencer les tests dans 10 autres villes. Les fans de Tesla sont néanmoins en émoi lorsque Musk dit, encore une fois, qu'un véritable service de robotaxi arrivera bientôt, à Austin — quelque chose qui peut ou peut ne pas arriver à temps et est, en tout cas, considérablement réduit en ambition par rapport aux promesses antérieures de robotaxis partout.
Ainsi, quel rabais est appliqué ? Pas beaucoup. Dans une autre réaction aux résultats, Evercore ISI a noté avec tact que l'analyse des chiffres trimestriels était devenue “de plus en plus problématique” parce que les activités réelles actuelles de Tesla représentent moins de 40% de sa capitalisation boursière. Une autre manière de le dire serait de qualifier Tesla de surévaluée ; et, à son crédit, Evercore a une note neutre et un objectif de prix de 254 €. Les choses sont plus optimistes chez RBC Capital, avec un objectif de 406 € et l'équivalent d'une note ‘achat’. Elle évalue l'activité de robotaxi de Tesla à 811 milliards € en prévoyant des revenus en 2040, en appliquant un multiple de 10 fois, et en le ramenant à un taux de 7,5 %. Considérez que 2040 est aussi éloigné d'aujourd'hui qu'en 2010. Un multiple énorme de revenu et une prime de risque de 3% par rapport aux rendements des bons du Trésor à 10 ans semble quelque peu détendu.
L'optimisme infatigable est endémique. Il y a un an, 37% des analystes suivis par Bloomberg évaluaient Tesla, qui se négociait à 57 fois les bénéfices ajustés à terme, comme un ‘achat’. Depuis lors, malgré une mauvaise performance financière et une stratégie changeante, l'action a plus que doublé, ce qui est entièrement dû à une expansion dans le multiple à 140 fois. Pourtant, aujourd'hui, 48% évaluent Tesla comme un ‘achat’. En un sens, de nombreux analystes sont, comme les investisseurs poursuivant la tendance, embarqués pour le trajet plutôt que de le diriger. Les objectifs de prix ont tendance à suivre, plutôt qu'à définir la direction, du prix de Tesla, bien qu'il y ait eu une corrélation décente avec les estimations de bénéfices pendant une grande partie des cinq dernières années. La corrélation s'est affaiblie en 2024, se rompant complètement après l'élection du nouvel ami de Musk, le président Donald Trump. L'extrême-droite — pardonnez-moi — de ce graphique est une image de déconnexion entre les attentes de bénéfices et de prix :
Tesla est une entreprise automobile. Son action est tout autre. Le ‘Trump bump’ illustre bien cela, car le président menace clairement les subventions appuyant le flux de trésorerie de Tesla mais est perçu comme étant probablement — si questionnablement — utile en ce qui concerne la réglementation de la conduite autonome. Cette option vague sur la Maison Blanche, qui intègre également les espoirs connexes d'un Musk libéré menant une révolution américaine dans l'IA et la robotique, est actuellement valorisée à environ 500 milliards €, d'après les gains à ce jour. Si c'est le cas, l'action Tesla est plus proche de cet autre phénomène soutenu par Trump, le Bitcoin ; attaché à rien que des sensations. Tesla a bien sûr un flux de trésorerie réel, mais les chiffres ne mentent pas. Son atout principal en ce moment est la pure croyance.
Prenons un pas de recul; dans le monde de l'automobile, où Ferrari et sa 488 GTB symbolisent puissance et prestige, des alternatives comme l'achat à distance de véhicules de luxe ouvrent des perspectives nouvelles. Imaginez, explorer la supercar de vos rêves à votre rythme, où que vous soyez.
